Por Alexandre Assolini Mota e Luis Peyser do escritório PMKA Advogados

Publicado originalmente no Anuário Uqbar 2015: Securitização e Financiamento Imobiliário

O mercado imobiliário é considerado uma das grandes locomotivas da economia de qualquer país e não poderia ser diferente no caso brasileiro. Quais são os desafios para que o mercado possa continuar se desenvolvendo, levando em consideração as formas de financiamento existentes e quais seriam novas formas que poderiam auxiliar nesse crescimento?

INTRODUÇÃO

Durante o ano de 2014, mesmo com tantos acontecimentos como Copa do Mundo e eleições para presidente, bem como acontecimentos negativos como protestos nas capitais de diversos estados, o mercado e as autoridades competentes não deixaram de manter suas discussões acerca de como fomentar e melhorar o financiamento do setor imobiliário brasileiro. Assim, neste artigo o leitor terá acesso a informações sobre duas novidades regulatórias aplicáveis ao mercado financeiro imobiliário, bem como aos principais questionamentos acerca de tais mecanismos de financiamento.

A primeira novidade é um novo título que poderá ser emitido por instituições financeiras e chamado de Letra Imobiliária Garantida (o Covered Bond brasileiro). A seguir o leitor encontrará uma análise independente sobre os assuntos que ainda precisam de certos esclarecimentos pelos órgãos reguladores bem como pontos de atenção relevantes para o acompanhamento pelos agentes do mercado sobre as emissões a serem realizadas.

A segunda novidade é referente a algumas alterações que estão sendo propostas na regulamentação de Fundos de Investimento Imobiliários. Nossa análise abordará alguns pontos da audiência pública que a Comissão de Valores Mobiliários realizou solicitando que o mercado se manifestasse sobre o aperfeiçoamento da Instrução n° 472/08, sobretudo acerca de itens relativos à governança dos fundos imobiliários, com aprimoramento de regras relacionadas à convocação, participação de cotistas e tomada de decisões em assembleias, entre outros.

LETRA IMOBILIÁRIA GARANTIDA

As Letras Imobiliárias Garantidas (LIG) foram instituídas legalmente no Brasil por meio da Medida Provisória nº 656 de 7 de outubro de 2014. Durante a tramitação da referida medida provisória, o setor produtivo da construção civil, o setor financeiro e outros setores relacionados ao mercado puderam fazer suas sugestões por meio de emendas ao seu texto, sendo que o texto final que regerá a emissão e existência das LIG foi promulgado na Lei n° 13.097 de 19 de janeiro de 2015. De acordo com a Lei nº 13.097, as regras referentes às Letras Imobiliárias Garantidas possuem similaridades aos Covered Bonds existentes no restante do mundo.

Características principais

As Letras Imobiliárias Garantidas são títulos de crédito nominativos de emissão exclusiva de instituições financeiras, que representam promessa de pagamento em dinheiro e somente podem ser emitidas sob a forma escritural e registradas em depositário central autorizado pelo Banco Central do Brasil.

A instituição emissora deverá identificar no momento de emissão das letras diversos itens relativos aos valores, juros, correções monetárias aplicáveis mas, sobretudo, deverá determinar a carteira de ativos (conhecida como covered pool nas emissões de Covered Bonds) que será segregada do patrimônio da instituição financeira para ser utilizada como garantia exclusivamente aos detentores das LIG.

A Lei n° 13.097 prevê que além das próprias Letras Imobiliárias Garantidas, os ativos que compõe a Carteira de Ativos deverão ser depositados em entidade autorizada a exercer a atividade de depósito centralizado ou registrados em entidades autorizadas a exercer a atividade de registro de ativos financeiros e de valores mobiliários. Tal provisão é de grande relevância para a definição dos tipos de ativos que podem compor a carteira de ativos, já que nem todos os ativos referentes a créditos imobiliários existentes estão, ou podem facilmente ser depositados, nos termos da legislação. Assim, os potenciais emissores precisarão fazer ajustes em seus procedimentos atuais de formalização das operações de crédito de forma a buscar possuir documentos suficientes e necessários para o referido depósito.

Estabelece ainda a Lei n° 13.097 que a carteira de ativos poderá ser composta por:

  1. créditos imobiliários, conforme vier a ser definido pelo Conselho Monetário Nacional e desde que garantidos por alienação fiduciária de bem imóvel ou garantia hipotecária, ou ainda se for referente a incorporação imobiliária desde que esta esteja submetida ao regime afetação;
  2. títulos de emissão do Tesouro Nacional;
  3. instrumentos derivativos contratados por meio de contraparte central garantidora;
  4. outros ativos que venham a ser autorizados pelo Conselho Monetário Nacional.

A carteira de ativos deverá ainda ser composta por, no mínimo, 50,0% de créditos imobiliários, sendo que a carteira de ativos deverá exceder, no mínimo, em 5,0% o volume total da emissão das Letras Imobiliárias Garantidas.

Para que a carteira de ativos seja efetivamente segregada do patrimônio da instituição financeira emissora, será necessária a instituição de regime fiduciário próprio estabelecido na própria Lei n° 13.097, sendo que o mesmo será instituído mediante registro em entidade qualificada com depositário central de ativos.

Outra característica relevante das LIG é a necessidade de contratação de um agente fiduciário, que não poderá ser ligado à instituição administradora, e deverá ser instituição autorizada a prestar tal serviço pelo Banco Central do Brasil e terá suas responsabilidades, remuneração e regras de atuação dispostas no instrumento de instituição do regime fiduciário sob a carteira de ativos.

A administração da carteira de ativos compete à entidade emissora da Letra Imobiliária Garantida durante todo o período de sua vigência, salvo nas hipóteses de decretação de sua intervenção, liquidação extrajudicial ou falência, casos em que o agente fiduciário passará a ser investido de poderes para administrar a carteira de ativos.

Os rendimentos e ganhos de capital das LIG serão isentos de impostos sobre a renda quando o beneficiário for pessoa física residente no Brasil ou residente ou domiciliado no exterior, com exceção aos casos de residência ou domicílio em paraíso fiscal, para os quais a tributação será aplicada à alíquota de 15,0%.

Itens ainda a serem regulamentados

De acordo com o Art. 90 da Lei nº 13.097 (abaixo parcialmente transcrito), o Conselho Monetário Nacional deverá regular diversos pontos sobre a emissão das Letras Imobiliárias Garantidas, entre eles estão:

“Art. 90 –(…):

(i)condições de emissão da LIG;

(ii)tipos de instituição financeira autorizada a emitir LIG, inclusive podendo estabelecer requisitos específicos para a emissão;

(iii)limites de emissão da LIG, inclusive o de emissão de LIG com cláusula de correção pela variação cambial, observado o disposto no parágrafo único;

(iv)utilização de índices, taxas ou metodologias de remuneração da LIG;

(v)prazo de vencimento da LIG;

(vi)prazo médio ponderado da LIG, não podendo ser inferior a vinte e quatro meses;

(vii)condições de resgate e de vencimento antecipado da LIG;

(viii)forma e condições para o registro e depósito da LIG e dos ativos que integram a Carteira de Ativos;

(ix)requisitos de elegibilidade, composição, suficiência, prazo e liquidez da Carteira de Ativos, inclusive quanto às metodologias de apuração;

(x)condições de substituição e reforço dos ativos que integram a Carteira de Ativos;

(xi)requisitos para atuação como agente fiduciário e as hipóteses, condições e forma de sua destituição ou substituição;

(xii)atribuições do agente fiduciário;

(xiii)condições de administração da Carteira de Ativos; e

(xiv)condições de utilização de instrumentos derivativos. (…)”

 

Ademais, a Comissão de Valores Mobiliários regulará a distribuição e oferta pública das Letras Imobiliárias Garantidas.

Assim, nota-se que apesar da Lei n° 13.097 ter sido promulgada, ainda existem diversos pontos extremamente relevantes que precisam de regulação para que as instituições financeiras possam lançar mão desse novo instrumento de captação. A possibilidade de o Conselho Monetário Nacional definir tantos pontos relevantes da regulação das LIG foi visto pelo mercado de duas formas diametralmente opostas: (i) o setor produtivo buscava uma adequação maior do instrumento de captação para a necessidade de novo funding para o crescimento do setor imobiliário e para isso seria melhor que certos pontos já estivessem determinados na legislação; (ii) o setor financeiro demonstrou que seria mais prudente que houvesse uma flexibilidade maior do ponto de vista regulatório para que as respostas “legais” aos fatos e acontecimentos da economia e do mercado fossem mais rápidos do que depender de alterações legislativas.

Pontos de Atenção

Tendo em vista as características principais acima expostas, bem como os itens que ainda deverão ser regulados pelo Conselho Monetário Nacional e pela Comissão de Valores Mobiliários, o mercado e os reguladores ainda terão que se empenhar em pontos relevantes para que os detentores de LIG e os outros credores das instituições financeiras emissoras tenham segurança jurídica adequada. Nesse artigo detalhamos dois desses pontos, conforme abaixo.

Riscos Demais Investidores, Credores e FGC

Um dos fatores preponderantes com relação à segurança jurídica de investidores de Letras Imobiliárias Garantidas e os demais investidores das instituições emissoras é o referente à clareza das informações e fácil acesso aos ativos da carteira de ativos.

A Lei n° 13.097 prevê que a instituição emissora: (i) poderá substituir os ativos da carteira de ativos; (ii) deve manter controles contábeis que permitam sua identificação e (iii) deve evidenciar em suas demonstrações financeiras informações referentes à carteira de ativos. Com a finalidade de evitar casos de fraude, falta de informações, ou mesmo informações imprecisas, o que poderá afetar não só os reais e os potenciais investidores das LIG como os demais investidores da instituição emissora, seria mais prudente que o Conselho Monetário Nacional estabelecesse normas mais rígidas sobre a substituição dos ativos, bem como sobre a necessidade de segregação efetiva nas demonstrações financeiras das instituições emissoras.

Esse assunto é de extrema relevância porque a falha em referida segregação poderá trazer impactos não apenas para os investidores de uma determinada Letra Imobiliária Garantida, mas também para os demais investidores e potenciais credores da instituição financeira emissora. Vejamos um exemplo para elucidar a questão:

A instituição emissora A já possuí três emissões de LIG, com valores de R$1,00 bilhão por emissão. Como consequência das diversas substituições de ativos (praticamente substituições mensais), as carteiras de ativos, apesar de teoricamente segregadas do patrimônio da instituição financeira, não estão exatamente e facilmente determinadas para cada emissão, de forma que podem se confundir entre si e ainda podem se confundir entre os demais ativos da instituição emissora. Assim, caso a instituição emissora se torne insolvente, o Agente Fiduciário terá no mínimo a dificuldade de assumir a administração das carteiras (especialmente considerando que podemos ter três diferentes agentes fiduciários envolvidos nas emissões). Além da dificuldade da administração da carteira, caso a própria carteira tenha suas insolvências, o Agente Fiduciário pode não ter acesso aos documentos necessários para providenciar a cobrança direta dos devedores dos créditos da carteira.

O exemplo acima apresenta um risco apenas aos investidores das Letras Imobiliárias Garantidas, mas se pensado globalmente, podemos expandir e verificar que quaisquer outros investidores da instituição emissora estarão com mais problemas em razão da falta de informações ou informações imprecisas sobre a carteira de ativos. Os demais investidores da instituição emissora e também quaisquer credores no caso de falência (o que pode incluir os empregados, o fisco, etc.) terão acesso a um volume menor de ativos ou, no mínimo, menos precisos para buscar o pagamento de seus créditos.

Caso esse efetivamente seja o evento, potencialmente existirão mais clientes investidores da instituição emissora que precisarão ser ressarcidos pelo Fundo Garantidor de Créditos, o que impacta dizer que a emissão de LIG, se não for feita com rigidez sobre os ativos integrantes de sua carteira e tiverem seus controles contábeis rigidamente feitos e verificados, poderá trazer um ônus maior inclusive para o FGC.

Letras Imobiliárias Garantidas com Ativos Diferentes

A possibilidade de se emitir Letras Imobiliárias Garantidas com carteira de ativos com diversas opções de ativos imobiliários (ativos comerciais, residenciais, etc.) bem como com a possibilidade de se emitir com apenas 50,0% da carteira de ativos sendo efetivamente de ativos imobiliários, abrirá oportunidade para instituições emissoras se utilizarem de uma emissão e misturarem riscos e inclusive ativos totalmente diferentes entre si. Tal flexibilidade é excelente para o mercado, desde que seja utilizada com responsabilidade e desde que os investidores tenham total transparência e clareza com relação à carteira que está sendo usada para “lastrear” a emissão da referida letra.

Assim, inclusive em razão desse aspecto, torna-se de extrema relevância que os órgãos reguladores determinem que as emissões tenham o máximo de transparência e clareza possíveis para os investidores (tanto do ponto de vista jurídico como contábil, das emissões e das instituições financeiras emissoras).

Tal determinação ajudará não apenas os órgãos reguladores a supervisionarem o mercado, mas também os investidores a analisarem as possibilidades de investimentos e compararem os ativos existentes.

FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO - AUDIÊNCIA PÚBLICA SDM 07/14

O Edital de Audiência Pública SDM nº 07/14, cujo objeto foi o aperfeiçoamento dos aspectos da Instrução CVM nº 472, de 31 de outubro de 2008, trouxe a oportunidade ao mercado de buscar a resolução para diversos pontos relevantes que já eram pauta de discussão com a Comissão de Valores Mobiliários nos casos práticos.

Um dos itens relevantes tratados na audiência pública é referente aos votos nas assembleias de fundos. A CVM sugeriu uma alteração na instrução para deixar mais claro que os votos devem ser exercidos no interesse do fundo. Ainda em relação a questões relacionadas a votos, existem outros itens para tratar de hipóteses de conflito de interesses ou mesmo definir necessidade de critérios de materialidade para configuração de conflito de interesses.

Outro ponto de análise é a taxa de administração. Para alinhar as regras às expectativas do mercado, estão em discussões regras mais abertas para a definição no regulamento com relação a taxas de administração, havendo sugestões de ter possibilidade de mantê-las fixas ou mesmo com valores mínimos.

O terceiro item que merece destaque é com relação ao quórum de decisão de determinados assuntos. Tendo em vista que a Comissão de Valores Mobiliários entende que o quórum previsto na referida instrução é taxativo, a audiência pública buscou definir melhor o quórum para determinados assuntos.

Além dos pontos acima, um item de extrema relevância tratado foi o de melhorar a qualidade das informações para o investidor. Este tema vem ao encontro do interesse de prover o cotista do fundo com a melhor e mais completa informação para que o mesmo possa tomar uma decisão de investimentos mais informada. Também é de relevância tal aspecto para que o mercado em si possa ter mais informações sobre os fundos, inclusive para base de possível comparação dos mesmos.

Por fim, mas não menos relevante, é a discussão atual entre o mercado e a Comissão de Valores Mobiliários acerca de possível regulamentação das ofertas públicas de aquisição de controle de fundos de investimento imobiliário para sua liquidação/“fechamento de capital”. Com o mercado cada vez mais consolidado e experiente e, em razão da economia e taxas de juros, as cotas dos fundos sendo negociadas a valores menores do que o valor dos ativos detidos pelo fundo, existem cada vez mais interessados em adquirirem o controle dos fundos para depois liquidarem o mesmo. Tendo em vista que as regras aplicáveis a companhias abertas não se aplicam aos Fundos de Investimento Imobiliário neste quesito, é provável que em 2015 tenhamos nova regulação editada pelo regulador para dispor sobre os parâmetros e limites de atuação e procedimentos para aquisição de controles de fundos em bolsa.

CONCLUSÃO

Não há como negar que a evolução jurídica nos últimos 10 anos de mercado “mobiliário imobiliário” foi bastante grande e que isso contribuiu muito para o crescimento do financiamento do setor. Assim, é ótimo notar que, em ambos os casos acima, os legisladores e os órgãos reguladores estão envolvidos na criação e aperfeiçoamento das normas para tornar nosso mercado imobiliário financeiro mais pujante do que nunca e que, provavelmente em 5 anos, teremos o mercado mais seguro, mais robusto e mais dinâmico do que o atual, sendo que parte desse sucesso será devido à mencionada determinação na regulamentação e supervisão do setor.

 

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